《投资时报》研究员王子熙

2021年，炼乳第一股熊猫乳品集团股份有限公司营收突破8亿元，但净利润却出现负增长。

日前，熊猫乳业陆续披露了2021年年报和2022年一季报财报显示，2021年，公司实现营业收入8.57亿元，同比增长25.21%，归属于上市公司股东的净利润0.77亿元，同比下降5.11%扣除非经常性损益后的净利润同比增长15.43%至0.68亿元

但2022年一季度，公司主要财务指标表现不佳，其中营业收入同比下降1.76%至1.93亿元，归母净利润同比下降19.21%至1176.26万元扣除非经常性损益后，净利润不足1000万元，仅为919.09万元，同比下降31.74%同时，公司经营活动现金流出净额为0.57亿元，同比下降236.06%按季度来看，公司净利润已经连续三个季度负增长

对于2021年利润下降，公司在业绩预告中表示，主要是计入当期损益的政府补助减少所致不过，投资时报研究员注意到，除了补贴的减少，核心业务的毛利率持续下降，也成为公司盈利能力下降的原因之一长期以来，公司浓缩乳制品的毛利率从2017年的40.54%下降到2021年的31.07%，累计下降超过9个百分点

该公司想要构建成第二增长曲线的奶酪产品仍处于初始阶段赛道前有百吉福，妙可兰朵等深耕品牌，后有博士奶酪，妙妃等新兴品牌大部分市场份额已经被百吉福和妙客兰多瓜分，熊猫乳业很难分得一杯羹

针对成本控制，大客户订单，提高浓缩乳制品分销收入等问题，《投资时报》研究员将沟通提纲电邮至公司相关部门，截至发稿，尚未收到回复。

核心业务毛利率较低。

公开资料显示，熊猫乳品成立于1996年其主要业务是炼乳，奶酪和奶油的研发，生产和销售，以及乳制品贸易后者主要是新西兰恒天然进口奶粉的购销公司主要产品包括熊猫牌系列调制甜炼乳，调制淡炼乳，全脂淡炼乳，甜奶酱，马苏里拉奶酪，奶酪棒和奶油等2020年10月，公司上市，成为炼乳第一股

对于2021年净利润的减少，熊猫乳业在年报中并未过多说明，但在此前的业绩预告中，公司表示，由于计入当期损益的补贴减少，归母净利润较前期稳定。

年报数据显示，2021年，公司计入当期损益的补助为324.40万元，占净利润的3.99%，较2020年减少2000多万元2019年和2020年相关补贴分别为553.23万元和2391.16万元，占净利润的比例分别为8.18%和28.74%

浓缩乳制品营业成本3.73亿元，同比增长30.05%，超过收入，导致毛利率31.07%，较2020年下降3.58个百分点这是公司浓缩乳制品毛利率第四年下降历年财报和招股书显示，2017年至2020年，熊猫乳业浓缩乳制品毛利率分别为40.54%，40.0%，36.04%，34.65%也就是说，该板块的毛利率已经连续四年下降，与2017年相比，毛利率下降了超过9个百分点

虽然乳制品贸易的毛利率较2020年小幅上升0.89%至7.21%，但较2018年和2019年也下降了三四个百分点Wind数据显示，2021年熊猫乳品销售毛利率为23.45%，较上年下降1.27个百分点，延续了2019年以来的下降趋势

事实上，2021年底，公司就发布了调价公告，称鉴于主要原材料，包装材料，人工，运输等成本上涨，公司调整了主要炼乳相关产品的出厂价，幅度在3%—10%之间新价格于2022年1月1日执行

但2022年一季报显示，熊猫乳业录得营收和营业成本分别为1.93亿元和1.54亿元，同比增速分别为—1.76%和1.97%一负一正之间，公司销售的毛利率已经下降到20.48%涨价毛利率的提升并未得到有效体现有分析认为，以To B业务为主的熊猫乳品，通过提价提高毛利率，将面临失去大客户的风险

2021年熊猫乳品浓缩乳制品和乳制品贸易的收入，运营成本和毛利率

浓缩乳制品直销下降。

总体来看，熊猫乳品浓缩乳制品的下游客户主要是食品加工企业，烘焙店，餐厅，饮品店和家庭消费一直以来，公司采用分销和直销相结合的方式，由原经销商在协议约定的区域和领域向下游销售，后者直接向大客户销售产品，如袁琪森林，香飘飘，和路雪，顾铭，怡和堂，诺娃咖啡等

香飘飘是本公司炼乳产品的主要直销客户之一但梳理以往数据，熊猫乳品对香飘的销售金额可能会呈下降趋势其招股书数据显示，2017年至2019年，熊猫乳业对香飘飘的销售金额分别为5875.4万元，7421.51万元和5387.31万元，占总营收的11.0%，12.34%和8.92%香飘飘分别位列公司第二，第一和第一大客户

到2020年上半年，熊猫乳制品对香飘飘的销售金额仅为1006.88万元，其中浓缩乳制品949.88万元，乳制品贸易57.08万元2020年，公司前五大客户销售额分别为6120.15万元，2805.8万元，1915.11万元，1757.30万元和1538.63万元

2021年熊猫浓缩乳制品的销售渠道

新的增长点在哪里。

在2021年11月举行的投资者关系活动中，熊猫乳品被问及零售市场的布局和思路公司相关负责人回答，奶酪将开启第二条增长曲线，奶酪棒是一个很好的突破口，公司用它来构建零售体系

投宝研究院报告显示，2016年以来，中国奶酪市场发展迅速，年增长率超过16%2021年，奶酪市场规模突破100亿元预计2026年，中国奶酪市场规模将达到475亿元，奶酪棒市场规模有望达到308亿元，将成为奶酪市场的核心赛道

可是，中国的奶酪市场高度集中，2019年的CR5为57%，2020年为61%其中，法国品牌百吉福是中国奶酪行业的领导品牌，占据了四分之一的市场份额，中国本土品牌妙可兰依托芝士条业态的发展，市场份额将从2019年的13%提升至2020年的20%

熊猫乳业的奶酪产品早在2018年就有所布局，上市资金的使用也涉及奶酪产能的扩大2018年和2019年，熊猫乳品的奶酪销量分别为200.88吨和1099.63吨，销售收入分别为585.59万元和2268.17万元，目前市场份额不足1%

此外，中国奶酪市场充斥着乐之牛，安佳，卡夫等知名品牌，以及博士奶酪，妙妃等新兴品牌熊猫乳品要占据一席之地并不难